Γιατί πέτυχε το ομόλογο…

Σε καμία περίπτωση δεν μπορεί να θεωρηθεί πως η έκδοση του ομολόγου και η επιστροφή στις αγορές σηματοδοτεί το τέλος της κρίσης. Η πίεση που δέχονται οι τράπεζες είναι ακόμα εξαιρετικά σοβαρές και είναι πλέον ακόμα πιο επιβεβλημένη η άσκηση πίεσης στους μεγάλους οφειλέτες οι οποίοι έπεσαν στα μαλακά μέχρι σήμερα, χωρίς να αισθάνονται πως θα πρέπει να λάβουν τις προφανείς, δύσκολες αποφάσεις τους.

Ωστόσο, η έκδοση του ομολόγου ανοίγει την πόρτα για την κίνηση εκείνη που θα μπορεί να θεωρηθεί ως το σημείο καμπής της κρίσης: Την αύξηση κεφαλαίου της Τράπεζας Κύπρου. Επιπλέον, η έκδοση ήταν μια καθαρή επιτυχία η οποία πιστώνεται στο Υπουργείο Οικονομικών. Κανένας, εξάλλου, δεν θα πίστευε πριν από έξι μήνες πως επίκειται επιστροφή στις αγορές μέσα στο καλοκαίρι του 2014.
Πίσω από την επιτυχία αυτή, εντοπίζονται μια σειρά από λόγους:

Το ρίσκο των επενδυτών
Ο μεγαλύτερος κίνδυνος που υπάρχει για την κυπριακή οικονομία δεν είναι τόσο μια νέα βαθειά ύφεση, αλλά η παγίδευση της οικονομίας σε αναιμικά επίπεδα ανάπτυξης μετά την ανάκαμψη από την αρνητική ανάπτυξη του ΑΕΠ. Αυτός ο κίνδυνος δεν αφορά τους επενδυτές, οι οποίοι ενδιαφέρονται μόνο για το κατά πόσον θα υπάρχει κίνδυνος αποπληρωμής των υποχρεώσεων της Δημοκρατίας.
Ουσιαστικά, ο κίνδυνος να μετατραπεί σε «φυσιολογική» η υψηλή ανεργία και η χαμηλή ανάπτυξη, είναι ένα πρόβλημα που απασχολεί μόνο τους Κύπριους. Δεν συνεπάγεται νέα μεγάλη «πτώση» της οικονομίας, η οποία να θέσει σε κίνδυνο την ικανότητα της Κύπρου να εξυπηρετήσει τις υποχρεώσεις της. Στα μάτια των επενδυτών, το ρίσκο που τους αφορά έχει παρέλθει, ιδίως αν λάβει κανείς υπόψη και τις εξελίξεις στο τραπεζικό σύστημα.

Μνημόνιο και ενεργητικά
Η πορεία της Δημοκρατίας ως προς την υλοποίηση του Μνημονίου ήταν μέχρι σήμερα αρκετά θετική. Παρόλο ότι εκκρεμούν πολλές από τις πιο δύσκολες μεταρρυθμίσεις που πρέπει να γίνουν (Δημόσια Υπηρεσία, ΓεΣΥ, ιδιωτικοποιήσεις) η κυβέρνηση επέδειξε με τρόπο που φαίνεται πως έπεισε τις αγορές, ότι έχει κάθε διάθεση να υλοποιήσει τις υποχρεώσεις της.
Σημαντικό στοιχείο σε αυτό το επίπεδο αποτελεί και το γεγονός ότι η Βουλή δεν έδειξε τις «άγριες» διαθέσεις που βίωσε η Ελλάδα, έχοντας τη διάθεση να υπερψηφίσει τα μνημονιακά νομοσχέδια, όταν αυτά πέρασαν από τροπολογίες.
Την ίδια στιγμή, εκτός του πολιτικού τοπίου έχει καταγραφεί και έντονο ενδιαφέρον επενδυτών για στοιχεία ενεργητικού στην Κύπρο. Παρόλο που κάποιες από τις συμφωνίες (π.χ. Venus Rock) έχουν αποτύχει, αυτό ήταν απόλυτα αναμενόμενο από καιρό και δεν επηρέασε καθόλου τις προσδοκίες. Αντίθετα, πωλήσεις που ξεκαθάρισαν πολλά προβλήματα δανειοληπτών (Amathus, Le Meridien, President, κτήρια στη λεωφόρο Λεμεσού και Αρμενίας κτλ.) ενίσχυσαν την εντύπωση πως σιγά-σιγά ξεκαθαρίζει το τοπίο. Σημειώνεται πως τέτοιες πωλήσεις καταγράφηκαν σχετικά γρήγορα σε σχέση με την Ελλάδα.
Επιπλέον, το γεγονός ότι τα μεγάλα ταμεία «μπήκαν» στην Ελλάδα από πέρσι, βοήθησε στη στροφή των συγκεκριμένων ταμείων (Third Point, Capital Group, κτλ.) προς την Κύπρο σε δεύτερο χρόνο.

Δημοσιονομική σταθερότητα
Ουσιαστικής σημασίας για την εικόνα της κυπριακής οικονομίας, είναι και η δημοσιονομική σταθερότητα. Ιδίως σε σύγκριση με άλλες χώρες και δη την Ελλάδα, η πορεία των δημοσίων οικονομικών είναι πολύ θετική. Πρώτο, διότι οι μειώσεις στον προϋπολογισμό δεν μεταφράστηκαν σε διάλυση του κράτους, με την αποτελεσματικότητα του να παραμένει σε προβληματικά μεν επίπεδα, αλλά αναλλοίωτη από την κρίση. Οι μειώσεις στις κρατικές δαπάνες δεν ήταν απόλυτα οριζόντιες, αλλά εστιάστηκαν στη μείωση του λίπους. Δεύτερο, η δημοσιονομική πειθαρχία έχει φέρει αποτελέσματα. Χαρακτηριστικό είναι το γεγονός ότι οι νέοι «μνημονιακοί» φόροι (ή αυξήσεις σε φορολογικά τέλη) έχουν αποφέρει αύξηση εσόδων για το κράτος, σε αντίθεση με την Ελλάδα, για παράδειγμα, όπου οι νέοι φόροι δεν αποδείχθηκαν αποτελεσματικοί.

Τρίτο, οι δημοσιονομικοί πολλαπλασιαστές στην Κύπρο είναι πολύ χαμηλότεροι από την περίπτωση της Ελλάδας, όπου ένα πολύ μεγάλο ποσοστό της αγοράς εξαρτάται από το κράτος ως μεγαλύτερο και βασικότερο πελάτη.
Αυτά τα χαρακτηριστικά έχουν συμβάλει σε μια σταθερότητα στο δημοσιονομικό επίπεδο, με αποτέλεσμα να μη δημιουργηθεί φαύλος κύκλος περικοπών-ύφεσης, γεγονός που έχει παρατηρηθεί από τις διεθνείς αγορές.

Σημειώνεται φυσικά και η τέταρτη θετική αξιολόγηση της Κύπρου από την Τρόικα, καθώς και η λιγότερη προσοχή που δίνουν πλέον οι αγορές στους οίκους αξιολόγησης, οι οποίοι είναι ακόμα συγκρατημένοι με την Κύπρο

Η πορεία των τραπεζών

Το τραπεζικό σύστημα δέχεται ακόμα μεγάλες πιέσεις, με αποτέλεσμα, εκτός από τις πιέσεις στα Βασικά Ίδια Κεφάλαιά τους, να υπάρχει και αδυναμία πιστωτικής επέκτασης. Ωστόσο, στην περίπτωση της Ελληνικής έχουν ήδη αποκτήσει σημαντικά συμφέροντα (και έλεγχο) ιδιώτες επενδυτές, γεγονός που μεταφράζεται σε βεβαιότητα για την κεφαλαιακή επάρκεια της τράπεζας στο επόμενο στάδιο. Στην περίπτωση της Τράπεζας Κύπρου, η αγορά έχει πλέον προεξοφλήσει μια απόφαση για αύξηση κεφαλαίου, παρά τις ενστάσεις που υπάρχουν στο Διοικητικό Συμβούλιο. Η αύξηση, για την οποία υπάρχει απτό ενδιαφέρον που κατά πάσα πιθανότητα θα ξεπεράσει τις ανάγκες της τράπεζας αν η τιμή είναι λογική, επίσης εξασφαλίζει επιβίωση της τράπεζας, αν δεν πάει κάτι στραβά.

Το γεγονός ότι μέρος του ομολόγου θα χρησιμοποιηθεί για αναχρηματοδότηση του ομολόγου ανακεφαλαιοποίησης της Λαϊκής, μεταφράζεται σε διπλό κτύπημα για την έκδοση του ομολόγου. Οι επενδυτές είχαν εξαρχής υπόψη τους πως το ομόλογο, το οποίο καταγράφεται σε τιμή έκπτωσης στα βιβλία της τράπεζας, θα τονώσει τα κεφάλαια, όταν θα αποπληρωθεί. Έτσι, η έκδοση αποτελούσε διπλό κέρδος, κάτι που δεν πέρασε απαρατήρητο από τους αναλυτές. Επιπλέον, με την έκδοση του ομολόγου η κυβέρνηση διαχειρίζεται και ένα βασικότατο ρίσκο όσον αφορά στη ρευστότητά της.

Οι τράπεζες βρίσκονται ακόμα σε πολύ δύσκολη θέση και δεν μπορούν να εκπληρώσουν τον βασικότερό τους ρόλο στην οικονομία, μετατρέποντας αποταμιεύσεις σε δάνεια ή άλλες πιστώσεις. Όσο, όμως δείχνουν πως βρήκαν τη λύση για επιβίωσή τους, ο αντίκτυπος αυτού του προβλήματος μπορεί μεν να φοβίζει τους Κύπριους, αλλά δεν αφορά τους επενδυτές.
Το όφελος που θα προκύψει σχετικά με την ρευστότητα της Τράπεζας Κύπρου είναι μάλλον δευτερεύον.

Η διεθνής συγκυρία
Η χρονική στιγμή της έκδοσης του ομολόγου ήταν η πλέον κατάλληλη. Μετά την «πείνα για αποδόσεις» που επικρατεί το τελευταίο διάστημα, η απόφαση της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας να μειώσει τα επιτόκια, να υποτιμήσει το ευρώ και να αυξήσει την παροχή χρήματος έχει οδηγήσει τους επενδυτές σε αναζήτηση επιλογών που να συγκρατούν τις συνολικές τους αποδόσεις.

Έτσι, το επιτόκιο 4,75% και η απόδοση κατά 4,85% που πέτυχε το ομόλογο, παραμένει υψηλό σε σχέση με την επικρατούσα κατάσταση στην αγορά. Την ίδια ώρα, οι αναδυόμενες αγορές συνεχίζουν να είναι προβληματικές για τους επενδυτές. Από τη μία, οι αποδόσεις έχουν μειωθεί σημαντικά την τελευταία τριετία, γεγονός που από καιρό οδηγεί τους διαχειριστές ταμείων σε εναλλακτικές επιλογές όπως τις προβληματικές χώρες της Ευρώπης –ανάμεσα τους και η Κύπρος. Από την άλλη, οι αναδυόμενες αγορές με υψηλές αποδόσεις συνεπάγονται και πολύ υψηλό ρίσκο και μεγάλη αβεβαιότητα (Ουκρανία, Κένυα, και πλέον Αργεντινή, μετά την απόφαση του Ανωτάτου Δικαστηρίου των ΗΠΑ).

Η αποστροφή των επενδυτών προς τις εναλλακτικές επιλογές ενισχύεται και με την ελπίδα (μάλλον μικρή) πως η ευρωπαϊκή οικονομία θα ανακάμψει αλλά και από γενικότερες θετικές εξελίξεις στις χώρες του Μνημονίου (π.χ. Ελλάδα).

det_draghiΣυνολικά, αυτοί οι παράγοντες διαμόρφωσαν έντονο ενδιαφέρον για επιλογές όπως της Κύπρου, όπου η απόδοση είναι πολύ καλύτερη από τη διεθνή αγορά (με spread από το γερμανικό bund άνω των 300 μ.β.) χωρίς όμως ανάλογα υψηλότερο ρίσκο. Η μανιώδης αναζήτηση αποδόσεων ήταν επίσης εξαιρετικά βοηθητική.

Η διαχείριση του χρέους
Οι κινήσεις της κυβέρνησης σε σχέση με τη διαχείριση του χρέους ήταν επίσης πολύ βοηθητικές για την επιτυχία της έκδοσης. Η ιδιωτική τοποθέτηση των 100 εκατ. ευρώ με υψηλή απόδοση, στην οποία η Οικονομική «Κ» άσκησε κριτική, αποδείχθηκε πως λειτούργησε όπως ήλπιζαν οι τεχνοκράτες του Υπουργείου Οικονομικών. Οι επενδυτές εξέφραζαν «στη θεωρία» έντονο ενδιαφέρον για το κυπριακό χρέος, αλλά δεν αφιέρωναν χρόνο ή πόρους στην αναζήτηση ευκαιριών. Το ομόλογο των 100 εκατ. ευρώ, όπως γράψαμε προ εβδομάδας, «ανάγκασε τους επενδυτές να βγουν από τους θάμνους» και να προχωρήσουν σε απτή κινητοποίησή τους ως προς το κυπριακό ομόλογο ή άλλες επιλογές χρέους, σε μία στιγμή κατά την οποία το μοναδικό κάπως ρευστό χρέος της Κύπρου, υπόκειτο στην κυπριακή νομοθεσία, κάτι που το καθιστούσε λιγότερο ελκυστικό.
Επιπλέον, και παρά τις απτές επιλογές που είχε το Υπουργείο Οικονομικών για εγγυημένο αποτέλεσμα μιας μεγαλύτερης έκδοσης, το Υπουργείο επέμεινε σε μια μικρή έκδοση ομολόγου, κάτι που προκάλεσε πολλά σχόλια (αλλά και εκνευρισμό) σε πολλούς επενδυτές. Η Οικονομική «Κ» διαφώνησε με τη μικρή έκδοση, αφού αυτό την καθιστά λιγότερο ρευστή και επομένως λιγότερο ελκυστική για τους επενδυτές, ασκώντας πιέσεις στην απόδοση.

Από την άλλη, όμως, δόθηκε σαφές μήνυμα πως έπονται κι άλλες εκδόσεις στο επόμενο διάστημα, με αναλυτές να θεωρούν πως εντός του 2014 θα υπάρξει νέο ΕΜΤΝ. Αυτή η προοπτική «ανοίγει την όρεξη» των ταμείων.

Σχολιάστε

Εισάγετε τα παρακάτω στοιχεία ή επιλέξτε ένα εικονίδιο για να συνδεθείτε:

Λογότυπο WordPress.com

Σχολιάζετε χρησιμοποιώντας τον λογαριασμό WordPress.com. Αποσύνδεση / Αλλαγή )

Φωτογραφία Twitter

Σχολιάζετε χρησιμοποιώντας τον λογαριασμό Twitter. Αποσύνδεση / Αλλαγή )

Φωτογραφία Facebook

Σχολιάζετε χρησιμοποιώντας τον λογαριασμό Facebook. Αποσύνδεση / Αλλαγή )

Φωτογραφία Google+

Σχολιάζετε χρησιμοποιώντας τον λογαριασμό Google+. Αποσύνδεση / Αλλαγή )

Σύνδεση με %s